(报告作者/作者：开源证券，金益泰)
核心观点
碳中立政策将推进化工产业的供给侧改革，或者成为高能化工产业的领头羊或优先受益者。
碳中和政策将加快我国能源结构的改善，预计将推进高能化学工业的产能结构重新定位。
在第七十五届联合国大会一般性辩论 上发表重要讲话，明确提出我国二氧化碳排放力争于 2030 年前达到峰值，努力 争取 2060 年前实现碳中和。碳中和概念的提出或将加速我国能源结构的调整升 级，化工行业将面临新一轮供给侧改革，高能耗化工子行业或将迎来产能结构的 重新布局。在碳中和的大背景下，高耗能行业的龙头企业或凭优质存量资产脱 颖而出，推动行业集中度进一步提升。碳中和将推进我国能源结构调整升级，化工行业将面临新一轮的供给侧改革
目前煤炭是我国二氧化碳排放的主要来源，为实现 2030 年碳达峰的目标，我国 能源结构或将经历转型。基于目前出台的政策和提及的目标，我们预测到 2030 年煤炭占一次能源消费比重下降至 40%左右，石油占比为 18%左右，天然气占 比为 14%左右，非化石能源占比将提升至 28%上下。化工行业作为承接自然界 原料和下游终端消费品的重要纽带，将在能源结构转型的过程中面临新一轮的供 给侧改革。在能耗双控的政策背景下，单吨生产能耗更高的化工产品将率先面 临产能重新调整的挑战。在主要化工产品中，煤制甲醇、合成氨、氨纶、工业硅、 黄磷、纯碱、烧碱、电石、电石法 PVC 等产品具有较高的单吨生产综合能耗， 以上产品或将率先受到重点关注，高能耗产品对应的化工子行业或将迎来产能结 构的重新布局，落后产能将面临出清，行业集中度有望获得提升。
各板块龙头企业或将在供给侧改革中脱颖而出，行业集中度有望进一步提升
龙头企业具有规模效应、成本优势、技术优势和较强的上下游议价能力，并且拥 有技改和扩产的良好基础。分板块来看，未来煤化工产能的大幅扩张或将受到一 定制约，而目前具有全产业链的龙头企业将脱颖而出；石油化工行业“少油多化” 的优质民营炼厂等存量资产有望得到重估；目前氯碱（纯碱、烧碱、电石-PVC）、 黄磷、工业硅等高耗能行业的集中度偏低，基本处于 10%-40%之间，存在较大 的提升空间，龙头企业将充分受益于落后产能的出清，未来或将凭借成本优势 和获得出清指标以进一步巩固行业地位，我们认为，未来高能耗龙头企业或存 在估值提升空间。
1、 碳中和或将推进我国能源结构调整升级
1.1、 碳中和：国家发展与绿色环保的时代交汇处
碳中和是人类应对全球气候变化的时代选择。
碳中和指的是国家、企业、产品、 活动或个人在一定时间内实现二氧化碳的净零排放，即通过植树造林、节能减排和 碳捕捉等形式抵消自身产生的二氧化碳排放量。从人类社会步入 21 世纪以来，全球 变暖的话题一直被社会各界所提及。据世界气象组织发布的公告，2020 年是有记录 以来全球平均温度最高的三个年份之一，全年的平均气温比全球工业化前水平高出 约 1.2℃。为应对全球变暖问题，2016 年 11 月 4 日正式生效的《巴黎协定》对 2020 年后的全球减碳行动作出安排，协议指出各方要将全球平均气温较工业化前的上升 幅度控制在 2℃以内，并努力限制升温在 1.5℃以内。联合国政府间气候变化专门委 员会（IPCC）于 2018 年 10 月 8 日发布的《IPCC 全球升温 1.5℃特别报告》进一步 提出将全球平均气温升高控制在 1.5℃的对策建议及其与可持续发展之间的联系。
中国计划在 2030 年前实现碳达峰，争取 2060 年前实现碳中和。在全球各国积 极应对全球变暖的氛围下，我国也主动承担起应对气候变化的国际责任，为绿色环 保发展擘画了宏伟蓝图。在 2020 年 9 月 22 日的第 七十五届联合国大会一般性辩论上发表重要讲话，明确提出我国二氧化碳排放力争 于 2030 年前达到峰值，努力争取 2060 年前实现碳中和。2020 年 12 月 12 日，在气候雄心峰会上进一步宣布：到 2030 年前，我国单位国内生产总值二 氧化碳排放将比 2005 年下降 65%以上，非化石能源占一次能源消费比重将达到 25% 左右。2021 年 3 月 18 日，中国碳达峰碳中和成果发布暨研讨会在京举行，会上宣布 碳中和总体分为三个阶段：2030 年前尽早达峰、2030-2050 年加速脱碳、2050-2060 年全面中和。其中，2028 年有望实现达峰，力争 2055 年左右全社会碳排放净零。
1.2、 中国 2019 年二氧化碳排放量居全球首位，煤炭仍是碳排放的首要来 源
从总量上看，中国是目前全球最大的二氧化碳排放国。根据 Global Carbon Atlas 数据统计，中国、美国、印度、俄罗斯和日本是 2019 年全球二氧化碳排放量最高的 五个国家，其中中国 2019 年二氧化碳排放量为 101.75 亿吨，居全球首位，占全球总 排放量的 28%；美国居次席，占全球总排放量的 15%。2000-2019 年我国二氧化碳排 放量在 2014 年达到阶段性峰值后缓慢下降两年，2016-2019 年又呈缓慢升高的趋势， 预计未来 10 年内我国二氧化碳排放量将维持缓慢升高的趋势直至 2030 年碳达峰。
从碳排放结构上看，我国电力的二氧化碳排放量居首位，工业的排放量居次席， 碳排放结构较为集中。根据 CEADs 数据统计，2019 年我国二氧化碳排放的结构可 分为 5 个部分，分别是电力、工业、地面运输、居民消费和国内航空，各部分占我 国二氧化碳总排放量的比重分别为 44.64%、38.92%、8.67%、7.22%、0.55%；其中 电力的碳排放量占比最高，工业的碳排放量占比其次，二者合计占总排放量的比重 超过 80%。从能源结构上看，煤炭是我国二氧化碳排放量的主要来源。根据 Global Carbon Atlas 数据统计，2019 年我国来源煤炭的二氧化碳排放量占全年总排放量的 71%，比重较 2012 年的阶段性高点有所下降，2000-2019 年，煤炭一直是我国碳排 放的主要来源；来源天然气的二氧化碳排放量自 2010 年来占总排放量的比重持续提 升。
1.3、 未来能源消费结构或面临重大转型，化工行业将在调整中迎来机遇
为实现 2030 年碳达峰，我国煤炭消费占比将持续下降，非化石能源将迎来发展 机遇。在能源消费的过程中，化石能源会产生碳排放，而非化石能源几乎不会产生 碳排放，因此我国想要实现碳达峰和碳中和的目标，需要在降低化石能源消费占比 的同时提升非化石能源消费占比。据国家统计局数据，2020 年我国能源消费总量为 49.8 亿吨标准煤；2025 年我国能源消费总量预计将超过 55 亿吨标准煤，2030 年我国能源消费总量将控制在 60 亿吨标准煤以内。据此我们预测，“十四五”期间 我国能源消费总量的年均复合增速为 2%，“十五五”期间我国能源消费总量的年均 复合增速为 1.75%左右。到 2030 年煤炭的需求占比将从 2020 年的 56.6%降至 40%左右，天然气和非化石能源的需求将合计占比 40%以上。同时，在气候雄心峰会上宣布，非化石能源占一次能源消费比重将达到 25%左 右。基于以上条件，我们预测到 2030 年煤炭占一次能源消费比重为 40%左右，石油 占比为 18%左右，天然气占比为 14%左右，非化石能源占比大约为 28%。经测算 我们得出，为实现 2030 年的碳达峰目标，2020-2030 年能源消费结构中的煤炭消费 总量大概率将呈现负增长态势；天然气和非化石能源的消费总量或将维持当前增长 态势。
放眼世界，未来 30 年内全球煤炭消费量也将步入下行通道，能源缺口或由可再 生能源填补。2020-2050 年全球一次能源中的煤炭和石油的消费量将步入下行通道，而由此产生的一次能源 缺口或给非化石能源和可再生能源带来发展机会。预测显示截至 2050 年，全球煤炭 消费量占总一次能源的比重将小于 10%。
高能耗的电力、钢铁行业已对未来能源消费结构的转型展开布局。国家电网在能源清洁低碳转型中正发挥着关键和引领作用，公司于 2021 年 3 月 1 日发布“碳达峰、碳中和”行动方案，方案提出公司将加快推进能源供给多元化、 清洁化、低碳化、能源消费高效化、减量化、电气化。据中国核电网消息，在国家 电网做出表率后，南方电网紧随其后于 3 月 18 日发布服务碳达峰碳中和的工作方案， 方案提出包括能源供应、配置、消费等五大方面的 21 项重点举措，公司计划将更大 规模推动新能源发展、更大力度推进“新电气化”进程等，构建以新能源为主体的 新型电力系统。钢铁行业方面，宝武集团于 1 月 20 日发布碳达峰、 碳中和目标：力争 2023 年实现碳达峰，2035 年实现减碳 30%，2050 年实现碳中和。 为实现目标，宝武集团提出将走低碳冶金的发展路线，加大节能环保技术投入，不 断提高天然气等清洁能源比例，加大太阳能、风能、生物质能等可再生能源利用， 布局氢能产业，推进能源结构清洁低碳化等措施。
对同属高能耗的化工行业而言，2013-2018 年化工行业的能源消费量或将维持波 动上升趋势。化工行业是传统的高耗能行业，其下的两个子行业石油加工、炼焦和 核燃料加工业以及化学原料和化学制品制造业也都属六大高耗能行业。据国家统计 局数据显示，2018 年我国石油加工、炼焦和核燃料加工业能源消费量为 2.87 亿吨标 煤、化学原料及化工品制造业能源消费量为 5.13 亿吨标煤、化学纤维制造业能源消 费量为 1,833万吨标煤、橡胶和塑料制品业能源消费量为 4,459 万吨标煤，合计占 2018 年能源消费总量的 18.45%。2013-2018 年，我国化工行业整体能源消费量呈波动上 升趋势，年均复合增速为 4.59%，且占能源消费总量的比重也呈现整体上升的趋势。
基于化工行业固定资产投资额的占比趋势，我们预测短期内化工行业能源消费 量将维持上升趋势。据国家统计局数据，2020 年我国化学原料及化学制品制造业固 定资产投资额为 1.52 万亿元，占制造业总固定资产投资额 21.38 万亿元的比重为 7.10%。2016-2020 年化学原料及化学制品制造业固定资产投资额占制造业总固定资 产投资额的比重呈先下降再稳步提升的态势，其中 2016-2018 年占比下降是由于化工 行业的供给侧改革和环保督察的趋严，但 2018-2020 年占比呈稳步提升的趋势，且 2020 年受新冠疫情的影响，多数制造行业的固定资产投资额出现大幅下滑，而化学 原料及化学制品制造业的下降幅度远低于制造业整体下降幅度。基于此，我们预测 短期内化学原料及化学制品制造业固定资产投资额占制造业总固定资产投资额的比 重或将维持上升趋势，由于 2013-2018 年化工行业能源消费量仍然保持增长，进而 我们预测短期内化工行业能源消费量仍将继续上升。
在未来零碳背景下，化工行业的能源消费结构也将面临调整。化工行业是承接 自然界原料和下游终端消费品的重要纽带，其对于国家经济体的重要性不言而喻， 这也是众多发达国家至今仍致力发展化工行业的原因之一，而中国是制造大国，化 工行业自然成为整体中的重要一环。从当前化工行业能源消费的双重趋势和重要性 来看，短期内我国化工行业的能源消费量很可能将维持上升趋势，且占比能源消费总量也将进一步提升至达峰。而在未来的零碳背景下，高耗能化工行业的能源需求 （非原料需求）也将面临调整，当前我国正处在能源结构调整的重要阶段，随着各 省市开始布局氢能、生物质能等清洁能源发展战略，未来化工行业的生产过程用能 有望从高耗煤高耗电的能源消费结构向消耗氢能、电能、天然气和生物质能转型， 且大部分电能有望由太阳能、水能、风能等可再生能源转化而来。届时，化工行业 对煤炭和石油的需求或将全部来源于化工原料。
1.4、 海外化工企业已率先部署能源转型战略
在全球加紧碳中和步伐的大环境下，一些国外化工龙头企业已开始布局落后产 能出清和能源转型战略。据英国石油公司（BP）官网资料，公司宣布为实现 2050 年前成为净零碳排放公司的目标，在 2030 年，公司年度低碳投资将增至 2019 年的 10 倍，石油和天然气的产量将比 2019 年的水平缩减至少 40％，以此计算，BP 公司 石油和天然气产量的年均复合增速约为-4.5%；同时，BP 公司已关停位于澳大利亚 的炼油厂，并以 50 亿美元的价格将旗下全球化工业务出售给英力士公司；BP 公司 还与丹麦沃旭公司共同开发工业规模的氢能项目，与挪威石油公司 Equinor 建立美国 海上风电领域的战略合作关系。据荷兰壳牌公司官网资料，公司宣布直至 2030 年， 公司将每年减少 1-2%的石油产量，并计划于 2030 年前停止常规燃烧天然气，同时， 公司还致力于研发年储量 2,500 万吨的二氧化碳捕获和封存技术。埃克森美孚承诺在 2025 年前实现运营温室气体排放“净零增长”，在 2030 年将不再 常规燃烧甲烷；公司于2021年2月宣布关闭位于澳大利亚的日产能9万桶的炼油厂。巴斯夫早已将节能减排纳入企业战略，正在推动可再生能源逐 步替代化石燃料以实现 2030 年之前二氧化碳净零排放的目标。公司与合作伙伴已开 发出将天然气直接分解为氢和碳组分，从天然气中生产氢气的新工艺技术；除此之 外，还提出了一种使用二氧化碳作为化学原料的新方法，已在实验室成功利用乙烯 和二氧化碳生产丙烯酸钠（超吸收剂的重要原料），与目前基于丙烯的超吸收剂生产 方法相比，此项新工艺中以二氧化碳为生产原料可取代约 30%的化石燃料原料。
2、 在能源结构调整的压力下，化工行业“自上而下”供给侧改革势在必行
2.1、 主要化工产品能耗梳理：工业硅、黄磷、氨纶、煤制甲醇、合成氨 等产品单吨生产综合能耗位居前列
在能耗双控的政策背景下，单吨生产能耗较高的化工产品将率先面临产能重新 布局的挑战。因此，我们可以通过能耗指标梳理主要化工产品的生产能耗，从而判 断率先迈入产能重新布局的对应板块。一些化工产品的生产过程需要经过电解、汽 化、提纯等多道耗能工序，致使生产单吨产品的综合能耗才是判断化工产品能耗的 重要指标。基于此，我们参照《广州市产业能耗指南（2020）》、《上海产业能效指南 （2018）》以及各化工产品的能源消耗限额文件，对主要化工产品单吨生产综合能耗 的行业准入值和国内先进值进行梳理。同一产品的不同综合能耗值是由生产产品所 用原料的不同或产品生产过程的差异导致的，比如使用无烟煤制一吨甲醇的耗能低 于使用烟煤制一吨甲醇的耗能；使用乙烯氧化法制得一吨乙二醇的耗能远远低于以 煤为原料使用合成气法的耗能。另外值得注意的是，电石法 PVC 是利用原料电石和 水反应生成乙炔，将乙炔与氯化氢反应生成氯乙烯单体（VCM），再通过聚合反应生 成 PVC，因此，在计算电石法生产 PVC 整个工业过程的单吨生产综合能耗时，需加 上生产单吨电石原料的综合能耗。由此我们计算出电石法 PVC 整个工业过程的单吨 生产综合能耗行业准入值为 1,016 千克标煤，故电石法 PVC 属于高耗能化工产品。 据卓创资讯和百川盈孚统计的各化工产品产能数据，我们还梳理了所列化工产品的 主要生产省份产能占比，计算方式是用各省份生产企业的产品总产能除以该产品的 国内总产能。
从上表可看出，煤制甲醇、合成氨、氨纶、工业硅、黄磷、纯碱、烧碱、电石、 电石法 PVC 等产品具有较高的单吨生产综合能耗，且高能耗产品的产能多数分布在 我国的西部地区。工业硅的单吨生产综合能耗行业准入值为 2,800 千克标煤，在主要 化工产品行业能耗准入值排序中与黄磷并列第一。生产工业硅能耗高的原因有两个： （1）电耗高，生产一吨工业硅需消耗约 13,000 千瓦时的电；（2）原料纯度不够，生 产工业硅所用的含氧化硅矿物中二氧化硅的含量要高于 99%，因为杂质会影响还原 反应的效率，降低产品质量且加大过程能耗。生产黄磷能耗高主要也是因为电耗高， 生产一吨黄磷需消耗约 13,000 千瓦时的电，加之生产黄磷的过程主要是以煤为燃料， 能源利用效率较低且会排放大量废气污染环境。由于我国的西部地区地广人稀且拥 有丰富的自然资源（矿产资源、油气资源等），高能耗产品的产能多数分布在西部地 区且较为集中地分布在西北地区。
2.2、 作为高耗能产品的主要产能地，内蒙古一马当先严控新增高耗能项 目
作为多个高耗能产品的重要产地，内蒙古自治区政府出台多项新政严控高耗能 的新增项目以确保完成“十四五”能耗双控目标。在国务院颁布《新时代的中国能 源发展》白皮书宣布实行能耗双控制度后，内蒙古自治区政府迅速作出回应，于 2021 年 2 月 25 日起草《关于确保完成“十四五”能耗双控目标任务若干保障措施（征求 意见稿）》向社会公开征求意见，并于 2021 年 3 月 9 日印发《关于确保完成“十四 五”能耗双控目标若干保障措施》。该文件确立了内蒙古全区 2021 年的能源消耗目 标，并宣布对化工领域的具体产业项目实施严控，相关政策如下：
（1）严格落实目标责任。2021 年全区能耗双控目标为单位 GDP 能耗下降 3%， 能耗增量控制在 500 万吨标准煤左右，能耗总量增速控制在 1.9%左右，单位工业增 加值能耗（等价值）下降 4%以上。
（2）严格节能审查约束。强化新建高耗能项目对“十四五”能耗双控影响评估 和用能指标来源审查，未落实用能指标的高耗能项目，节能审查一律不予批准。
（3）控制高耗能行业产能规模。从 2021 年起，不再审批焦炭、电石、聚氯乙 烯（PVC）、合成氨、甲醇、乙二醇、烧碱、纯碱（内蒙古鼓励类项目除外）、磷铵、 黄磷等新增产能项目，确有必要建设的，须在区内实施产能和能耗减量置换。除国家规划布局和自治区延链补链的现代煤化工项目外，“十四五”期间原则上不再审批 新的现代煤化工项目。
（4）提高产业准入标准。新建高耗能项目工艺技术装备须达到国内先进水平、 能源利用效率须达到国家先进标准。
（5）加快淘汰化解落后和过剩产能。电石：30,000 千伏安以下矿热炉，原则上 于 2022 年底前全部退出；符合条件的可以按 1.25:1 实施产能减量置换。焦炭：炭化 室高度小于 6.0 米顶装焦炉、炭化室高度小于 5.5 米捣固焦炉、100 万吨/年以下焦化 项目，原则上 2022、2023 年底前全部退出；符合条件的可以按国家标准实施产能置 换。
（6）加快重点高耗能行业节能技术改造步伐。2021 年-2023 年重点对钢铁、电 解铝、铁合金、电石、铜铅锌、化工、建材等高耗能行业重点用能企业实施节能技 术改造，各盟市分年度至少按照 40%、40%、20%的进度完成全部改造任务，加快火 电机组实施灵活性节能改造，力争改造后单位产品能耗达到国家能耗限额标准先进 值。
内蒙古是我国的能耗大省，此番新政出台表明了内蒙古确保完成能耗双控目标 和紧跟政策提前布局碳中和的决心，也预示着内蒙古的化工行业即将迈向产能结构 重新布局的道路。
2.3、 地方政府陆续制定能耗双控工作目标，化工行业亦成重点关注对象
全国各省、直辖市先后制定政府工作目标，落实能耗双控计划，其中化工行业 备受关注。陕西省政府提出在 2030 年前实现碳达峰，推动能化产业高端化发展，加 快建设 1,500 万吨煤炭分质利用、80 万吨乙烷裂解制乙烯等项目，并推动发展精细 化工材料和终端应用产品。新疆维吾尔自治区政府计划在 2021 年实施新一轮传统产 业重大技术改造升级工程，其中包含石油石化、煤化工等资源密集型产业。山西省 政府计划重点推进生物降解聚酯项目的建设，促进现代煤化工走高端化、差异化道 路，并在全省加速布局甲醇汽车产能。
2.4、 高能耗化工产业产能扩张受到制约，落后产能或将面临清出，行业 集中度有望获得提升
碳中和政策将推动高能耗的化工产业首当其冲实施供给侧改革，落后产能或将 在政策压力下清出，各板块集中度将获得提升。各省、自治区颁布的能耗双控目标 对企业生产耗能提出更高的要求。在新项目审批难度加大和落后项目陆续退出的大 环境下，行业内的众多落后产能或将由于生产设备和单位能耗指标限制而受到发展 制约，相比之下各板块的龙头企业则具有五大优势：（1）龙头企业可借由规模效应 降低高耗能产品的能耗边际；（2）龙头企业具有较低的成本优势和较强的上下游议 价能力；（3）龙头企业生产工艺相对先进、环保规范程度较优；（4）龙头企业有能 力通过投资革新生产设备和研发先进的加工技术以进一步扩大行业领先地位；（5） 龙头企业具有技改和扩产的良好基础，能够较迅速地填补行业内落后产能出清造成 的产能空缺。从长期角度来看，碳达峰和碳中和或将推动新一轮化工行业的供给侧 改革，落后产能的出清将促进行业集中度进一步提升，各板块龙头企业的优质存量 资产将会在改革中充分受益。
3、 化工各板块龙头企业或将在此轮供给侧改革中脱颖而出
3.1、 煤化工：产能大幅扩张将大概率承压，龙头纵向发展优势凸显
碳中和政策压力将推动未来煤化工走高端化、清洁化、市场化路线，在产能大 幅扩张承压的局势下，煤化工龙头企业将受益。在我国碳中和能耗双控政策和未来能源结构转型战略的背景下，作为传统化工板块的煤化工已经迈入深化供给侧结构 性改革的重要阶段，未来煤化工将向高端化、清洁化和市场化路线迈进。从市场上 的主流产品来看，煤化工产品主要分为煤制油、煤制天然气、煤制烯烃、煤制甲醇、 煤制乙二醇等，据中国煤炭工业协会发布的《煤炭工业“十四五”现代煤化工发展 指导意见（征求意见稿）》中的数据，截至 2019 年，我国已建成煤制油产能 921 万 吨、煤制气产能 51 亿立方米、煤制烯烃产能 1,362 万吨、煤制甲醇 6,000 万吨左右、 煤制乙二醇产能 478 万吨。由此可见煤化工现有产能规模较大，但受限于未来煤炭 消费总量或将步入缓慢下行通道，煤化工未来的产能大幅扩张将大概率承压，因此 在现有产能的基础上对设备实施高端化、清洁化改造并革新生产技术，推动传统煤 化工向现代煤化工转型将是煤化工企业下一阶段的发展重点。
（煤制）甲醇：目前煤制甲醇行业集中度较低，产能较为分散。甲醇的下游用 途较为广泛，覆盖农药、醋酸、液化气、甲醇燃料、DMF 等领域，未来需求端仍可 能出现新的增长点。据百川盈孚数据，2020 年我国甲醇的总产能约为 9,202 万吨， 总产量为 6,717 万吨，产能利用率为 73%；2016-2020 年我国甲醇的产能利用率呈波 动上升趋势。据卓创资讯数据，2020 年我国煤制甲醇的产能约为 7,672 万吨；行业 集中度方面，目前煤制甲醇的产能较为分散造成行业集中度较低，以 CR5 计算，煤 制甲醇行业集中度仅为 19%左右，未来煤制甲醇行业集中度提升空间较大。
华鲁恒升或将凭借纵向发展优势在这一轮供给侧改革中充分受益。华鲁恒升是 煤化工行业的白马龙头，经过多年沉淀成本优势明显，从产品端来看，公司甲醇的 完全成本比固定床工艺公司低约 373 元/吨；从供给端来看，公司凭借先进的洁净煤 气技术能使用价格较低的烟煤。目前公司已实现上下游全产业链的纵向发展优势， 形成了以尿素、醋酸、DMF、己二酸、乙二醇等产品为主的多样化布局，未来在供 给侧改革的过程中有望进一步扩大公司全产业链的优势，打造“一头多线”柔性生 产的运营模式。
3.2、 石油化工：油品为主的落后炼厂或将逐步淘汰，“少油多化”的民营 优质炼厂步入上升通道
随着国内成品油需求承压，传统的油品型炼厂或将逐步退出，“小油头大化工” 的民营炼厂或将迎来发展机遇。据 Wind 数据，2010-2020 年，国内成品油的表观消费量从 2.5 亿吨提升至 2.9 亿吨，年均复合增速为 1.67%；2018 年-2020 年，成品油 消费量均呈负增长态势，其中 2020 年受新冠疫情影响成品油消费量增速为-6.7%。 未来国内新能源车市场占有率的提升，国内成品油需求或将承压。而 2010-2019 年国 内原油的表观消费量从 4.4 亿吨提升至近 7 亿吨，年均复合增速为 5.24%，且自 2015 年以来，原油消费量的增速也在不断提升。随着国内以油品为主的落后老旧炼油产 能逐步出清，占比出现下滑，且英国石油公司、荷兰壳牌公司、埃克森美孚等国外 石油巨头已宣布关停全球范围内多家落后炼厂，预示着传统的油品型炼厂或将逐步 退出历史舞台，而以生产化工品为主的“小油头大化工”民营大炼化企业或将由此 迎来良好的发展机遇。
我国民营大炼化的龙头企业恒力石化、荣盛石化将在此轮供给侧改革中迎来发 展机遇。据恒力石化 2019 年年度主要经营数据公告，公司 2019 年成品油产量为 307.8 万吨，销量为 315.62 万吨，成品油的销售收入仅占公司总营收的 12.2%；其余营收 来自于销售公司所产的各类化工产品。由此可见，恒力石化是以生产化工品为主的 民营炼化企业，受成品油需求减缓的影响较小，且公司计划进一步向高端化工品和 下游新材料领域扩张布局。在此轮供给侧改革中，少油多化的民营大炼化龙头企业 有望进一步增强化工品的研发实力，稳固行业龙头地位，向平台型化工巨头迈进。
3.3、 氯碱化工：各子板块集中度有望在供给侧改革中进一步提升
3.3.1、 纯碱行业：未来新增产能较少，龙头产能弹性优势显著
自 2011 年以来，纯碱产能利用率基本稳定，且产能集中度有望进一步向行业龙 头集中。据卓创资讯数据，2020 年纯碱产能为 3,317 万吨，同比增长 2.16%，产量 为 2,759 万吨，同比减少 1.58%，2020 年产能利用率为 83%，纯碱近五年的产能利 用率基本维持在 85%左右。行业集中度方面，以 CR5 计算，2020 年纯碱行业集中度 为 37.9%，其中三友化工、河南金山、山东海化位居产能前三，三者合计占我国纯碱 总产能的 28.8%，目前来看纯碱产能较为集中，且未来有望进一步向龙头聚拢。
未来纯碱新增产能较少，龙头企业有望凭借较高的产能弹性扩大领先优势。根 据百川盈孚和卓创资讯数据，2021 年 6 月，预计将有包括金昌化工 20 万吨/年、晶 昊盐业 20 万吨/年以及河南骏化 20 万吨/年纯碱新增产能投产；2021 年 12 月，预计 将有新都化工 50 万吨/年纯碱新增投产，但连云港碱业的 130 万吨/年纯碱产能将面 临淘汰。若仅考虑截至 2021 年 6 月新增的 60 万吨纯碱产能，预计 2021 年纯碱行业 产能为 3,377 万吨。在未来短期纯碱新增产能较少的情景下，龙头企业有望进一步 抢占市占率，快速填补行业内落后产能出清造成的产能空缺，从而稳固领先地位。
三友化工纯碱产能位居行业第一。公司本部拥有纯碱产能 230 万吨/年，子公司 青海五彩碱业拥有纯碱产能 110 万吨/年，合计产能位居行业第一，是纯碱行业的龙 头标兵。经我们测算，若纯碱价格上涨 100 元/吨（含税），三友化工归母净利润有望 增厚 1.9 亿元，业绩弹性较大。公司作为纯碱龙头，有望在此轮供给侧改革中充分受 益，进一步扩大行业领先地位。目前纯碱行业其他上市企业还包括山东海化、和邦 生物、华昌化工、云图控股，分别拥有纯碱年产能 280、120、70、60 万吨，若纯碱 价格上涨，这些公司也将因此受益。
3.3.2、 烧碱行业：行业集中度较低，龙头或凭成本和规模优势脱颖而出
近年来，烧碱产能利用率基本维持在 85%的水平，行业集中度较低。据卓创资 讯数据和公司公告，2020 年烧碱产能约为 4,216.5 万吨，同比增长 1.16%，产量为 3643.2 万吨，同比增长 5.17%，2020 年产能利用率为 86.4%，烧碱近五年的产能利 用率基本维持在 85%左右。行业集中度方面，以 CR5 计算，目前烧碱行业集中度为11.3%，未来仍存在较大上升空间。
滨化股份烧碱业务拥有一体化生产、循环经济与先进生产技术三大优势。公司现有烧碱产能 61 万吨，其中粒碱、片碱产能各 20 万吨， 公司可以根据市场行情变化在液碱、粒片碱产品间进行调节转换，进而实现灵活生 产，最大程度上实现公司利润。在烧碱生产方面，公司在上游配备自有的电厂、盐 场、水库等基础设施，可以最大程度降低生产成本。同时，生产过程中产生的氯气、 氢气也可以在环氧丙烷与盐酸装置中得到充分利用，从而进一步提高资源利用率。 目前行业内其他上市企业还包括拥有烧碱年产能 132 万吨的中泰化学、47 万吨的新 疆天业。由于烧碱行业产能十分分散、集中度低，预计在碳中和催生的供给侧改革 中将会出清大批落后产能，滨化股份、中泰化学、新疆天业或将凭借成本和规模优 势脱颖而出。
3.3.3、 电石-PVC 行业：落后产能发展受限面临出清，电石-PVC 全产业链龙头迎来 发展机遇
对比氯碱工业的其他化工品，电石的产能利用率较低，且行业集中度十分分散， 未来行业集中度存在较大的上升空间。据卓创资讯数据，2020 年电石产能为 4.1 亿 吨，同比增长 0.9%，产量为 2.79 亿吨，同比增长 7.88%，2020 年产能利用率为 68.2%。 2016-2020 年电石的产能和产量均呈现缓慢增长态势。行业集中度方面，以 CR5 计 算，目前电石行业集中度为 18.2%，存在进一步提升空间。电石是单位生产能耗极高 的化工品，也是能耗双控政策重点关注的对象，内蒙古已出台了一系列政策严控新 增的高能耗项目，新疆目前尚未出台此类严令，但新疆与内蒙古同为能耗大省，未 来或将效仿内蒙古出台政策管控高耗能项目。而在能耗管控下，众多零散产能由于 生产设备和单位能耗指标的限制而受到发展制约，龙头企业有望借此机会填补产能 空缺，扩大领先优势。中泰化学和新疆天业各自拥有 238 万吨和 134 万吨的电石年 产能，未来或将充分受益。
自 2016 年以来，PVC 的产能和产量均逐年升高，2020 年电石法 PVC 产量约占 80%。据卓创资讯数据和公司公告，2020 年电石法 PVC 产能为 2,009.6 万吨，占 PVC 总产能的 80.4%。2020 年 PVC 产能（乙烯法+电石法）为 2,499 万吨，产量为 2,081 万吨，产能利用率为 83%左右，自 2016 年以来 PVC 产能利用率震荡上升。行业集 中度方面，以 CR5 计算，目前电石法 PVC 行业集中度为 24.3%，存在进一步提升空 间。电石法 PVC 是电石的下游产品，但若计算利用电石法生产 PVC 整个工业过程 （加上生产原料电石）的单吨生产综合能耗，电石法 PVC 也属于高耗能的化工产品。 中泰化学、君正集团、三友化工、新疆天业分别拥有电石法 PVC 年产能 183 万吨、 80 万吨、50.5 万吨、65 万吨，未来或将受益于碳中和催生的行业洗牌，进一步扩大 行业龙头优势。
3.4、 其他基础化工子行业：高耗能行业龙头优势或愈发显著和稀缺
3.4.1、 工业硅行业：行业产能集中在头部企业
目前我国工业硅的产能利用率较低，行业产能集中在头部企业。据百川盈孚数 据，2020 年工业硅产能为 506.15 万吨，同比下降 8.4%，产量约为 222 万吨，产量与 2019 年基本持平，2020 年产能利用率仅为 43.9%。2016-2020 年，工业硅的产能利 用率一直维持在低位水平，这主要是由于生产工业硅的电耗很高，很多工业硅厂家 会选择以水电为主要能源，使得工业硅的生产会随上游来水量而呈现季节性，进而 拉低行业的平均产能利用率。行业集中度方面，以 CR5 计算，目前工业硅行业集中 度为 25.4%。工业硅的生产过程较为耗能，行业龙头企业生产一吨工业硅的综合能耗 约为 2,500 千克标煤。合盛硅业是工业硅行业龙头企业，目前拥有工业硅年产能 73 万吨，占国内工业硅总产能的 14.4%；根据公司公告，预计公司 2021 年石河子基地 有机硅项目顺利达产后，有机硅单体总产能将达到 93 万吨，公司在行业内是名副其 实的霸主地位。未来公司可依托自身成本优势向下游硅基新材料延伸，具有较强的 产业链一体化优势。
3.4.2、 黄磷行业：“三磷”整治趋严，龙头一体化优势显著
“三磷”整治趋势加剧，黄磷的产能呈现逐年下降的趋势。2020 年黄磷产能为 133.75 万吨，同比下降 3.0%，产量为 77.75 万吨，2020 年产能利 用率为 58.13%。2016-2020 年，黄磷的产能呈现逐年下降的趋势，这主要是因为黄 磷属战略性不可再生资源，我国已限制黄磷矿的开采。行业集中度方面，以 CR5 计 算，目前黄磷行业集中度为 32.7%。云图控股以复合肥为核心，构建“矿业、化工、 化肥”上下游完整的一体化产业链体系，在行业内具有较低的成本优势。公司的全 资子公司雷波凯瑞东段磷矿具备黄磷年产能 6 万吨，占国内黄磷产能的 4.4%。在高 耗能的黄磷行业实施严控的过程中，云图控股可充分依托一体化产业链的优势稳扎 黄磷行业。黄磷行业其他上市企业还包括兴发集团、云图控股和云天化，分别拥有 黄磷年产能 16 万吨、6 万吨和 3.8 万吨。
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精选报告来源：【未来智库官网】。
