〈薄荷醇〉薄荷醇多少钱一吨

与黑牛一起发掘有趣和有潜力的细分行业领先地位。

本文只讨论公司的基本面，影响投资决策的因素很多，本文不能用作任何投资建议，建议慎重参考。

辉隆股份的实控人是安徽省供销社，主要从事化肥、化工和农药产品的内外贸分销业务，自主品牌复合肥、农药及精细化工产品生产与销售。

公司是国内农资流通行业上市第一股，业务规模位居全国农资流通行业第四，安徽省内第一。

简单说，辉隆最大的业务板块就是农资生产流通，这块业务有个特点，营业额很大，但不怎么赚钱，产品同质化、产能过剩，基本靠走量，再加上产业链上下游波动，毛利率在5%左右，净利率通常不到2%。

显然，我们今天想要讲的不是这些。

我们发现辉隆的发展方向是“工贸并举、工业强企、以工带贸、以贸助工，以工哺农”，在这段描述里，“工”摆在了核心位置。等等，辉隆不是贸易流通企业么，“工”从何而来？

一、一笔划算的关联交易

这还要从一笔并购说起。

2017年12月，辉隆投资集团（辉隆股份的大股东）收购海华科技51.17%股权，整体估值为3.36亿元。

2019年，辉隆股份以8.28亿的对价从辉隆投资集团、解凤贤等手中收购海华科技100%的股权，方式为现金+可转债+发行股份。

这笔关联交易收购划算么？

2017年，海华科技营收3.32亿，还处于亏损，但2020年1-6月，已实现营收4.72亿，盈利1.28亿，同比增长116%。不仅增长迅猛而且含金量十足（净利润率达27.1%）。

并购时业绩承诺已然不是问题（2019年至2021年归母净利润分别不低于人民币8000万元、8210万元、8780万元）。

2020年度业绩快报显示，辉隆股份实现营收164.7亿元，同比下降11.58%；净利润2.34亿元，同比增长20.99%。

海华科技已成为辉隆股份最赚钱的子公司，也是主要盈利来源。

二、重点布局间甲酚核心产业链

海华科技的产品线丰富，对（邻）氨基苯甲醚产量亚洲第一、间氯苯胺产量和品质全球第一、硫代硫酸钠产量全国第一……

但在众多产品中，黑牛重点聊一聊已达全国产量第一的间甲酚。

从业务占比看，2019年1-6月，营收占比最高的是甲酚系列（含间甲酚，38.6%），如果加上可作为上游产品的氯化甲苯，则达到60.8%。

从产业链延伸方向看，间甲酚及其下游的薄荷醇主要依赖进口，潜力更大，“间甲酚—百里香酚—L薄荷醇”大有可为。

从公司发展战略看，海华计划投入2.7亿，在已有8000吨间甲酚产能的基础上，新增间甲酚1万吨，薄荷醇3000吨、百里香酚4000吨，重视程度可见一斑。

三、供需矛盾促使量价齐升

1、下游用途广泛，需求旺盛

间甲酚，又名间甲基苯酚，在常温下通常为无色或淡黄色液体，有间甲酚气味，微溶于水，可溶于乙醇、乙醚、氢氧化钠等溶剂，可燃。间甲酚属于精细化工品，是众多下游产品的中间体，用途广泛。

医药领域的间甲酚消费需求最多，占比达到45%，农药行业30%，香料、染料分别占比10%、5%。

2020年，全球间甲酚需求量在5万吨，其中，中国需求量增长至1.6万吨，海外的需求在3.5万吨左右。

医药（45%）：生产维生素E的中间体，VE是市场容量较高、产销极大的维生素品种之一，主流合成工艺采用间甲苯酚法，工艺流程较短、产品收率高、污染小。全球采用间甲酚为原料生产VE的厂商主要有帝斯曼、浙江医药、北沙制药等，占全球份额60%。国内VE企业，除新和成外均依赖进口。

农药（30%）：作为中间体及原料，生产多种拟除虫菊酯类农药，后者是高效低毒类农杀虫剂，符合农药发展的趋势。随着环保要求的严格和低端农药产能的出清，下游农药需求进入长期向上的增长通道。

香料（10%）：生产百里香酚、薄荷醇的重要原料，薄荷醇是全球重要的香料，多用于食品、药品、化妆品等。目前，仍以天然提取为主，产量不稳定，化学合成是未来发展趋势。

染料（5%）：合成纤维用染料的原料、传真复印纸的着色材料。

薄荷醇、农药、维生素E的旺盛需求将为间甲酚的市场需求提供保障。

2、供给端紧张，海华处于有利格局

目前，全球间甲酚产能约6万吨，国外产能占比约80%，国内占比约20%。其中，德国朗盛2万吨，美国沙索1.5万吨，中国海华8000吨，约占全球产能的13%。

2019年，由于德国朗盛间甲酚生产装置问题及转产薄荷醇的影响，海外供给产能减少。

从国内看，除了海华，还有东营海源化工、安徽时联，但产能更小，分别占全球产能的3%。

海华是国内间甲酚的领军者，行业竞争格局相对有利。若新增的1万吨间甲酚项目能够顺利投产，则将进一步提高国内产量占比，增强行业低位与话语权。

3、海华间甲酚的量价齐升

下图是近年我国间甲酚进口价格走势。

2015年以前，间甲酚的进口价格维持在相对高位，随后进入下降通道，2016年-2018年初维持在低位运行。特别是2017年，随着国内海华科技间甲酚新产能释放，国外采取降价措施抢占市场份额，竞争激烈，国内销售价格一度下滑至最低1.6万元/吨。

2018年初，间甲酚进口价格开始走出低谷。海华的间甲酚产量也在这一时期逐年释放。

2019年，由于德国朗盛间甲酚生产装置问题及转产薄荷醇的影响，海外供给产能减少，价格出现大幅上涨。

2020年下半年，国内间甲酚进口价格维持在5000美元/吨的水平。

根据西南证券数据，2017年，海华科技间甲酚实际产量约3400吨，国内占比约47%，2018年约4000吨，在国内占比达55%，公司产能利用率持续提高，2019年估计在5000吨以上。销售价格也从2017年最低时的16425元/吨逐步回暖。

间甲酚的量价齐升直接带动了海华科技的业绩成长。

四、间甲酚产业链大有可挖

1、进口替代空间大

我国间甲酚一半依赖进口，2018年国内间甲酚产量7200吨，进口量达6641万吨，进口在表观消费量占比50%，对外依赖度过高，进口替代的需求是比较迫切的。

同时，由于间甲酚的产能和需求主要在国外，国内销售价格受国外主导，进口价决定国内价格走势，国内企业易受国外打压，无法获得足够的市场份额，开工率偏低，更加造成了长期依赖进口的局面。

针对国外间甲酚采取的降价竞争行为，2020年11月，商务部做出初步裁定，认定原产于美国、欧盟和日本的进口间甲酚存在倾销，国内间甲酚产业受到实质损害。采用保证金形式实施临时反倾销措施，保证金比例从27.9%-131.7%不等。

进口替代的需求和反倾销措施的实施，势必加速国产化进程，给国内企业提供了抢占市场的机会。

2、生产工艺的高壁垒

间甲酚生产工艺分两大类：提取法和合成法。

化学合成法产能其占全球总产能的80%以上。

（1）旧方法产量小、产品质量不高，无法满足工业化的需求。我国间甲酚工艺以提取法为主，原料为煤焦油，焦化行业经历了多年的环保供给侧改革，原料供给日趋紧张。

（2）新技术壁垒高，工艺难度最大的环节是分离，因间、对甲酚沸点仅相差0.4℃、熔点相差24.6℃，普通精馏法和常规结晶法难以进行分离提纯。相较国外，国内在化学反应、核心催化剂的选择及过程控制上还有很大改进空间。

海华科技突破甲酚分离技术，掌握粗酚分离间甲酚的工艺，2017年实现间甲酚规模生产。

同时，无论是提取法还是合成法，不可避免地产生三废，种类多且难以处理。

以较先进的甲苯氯化水解法为例，在生产过程中伴随大量废水、废气，以及联苯醚有机物、二甲苯基醚有机物等固体危废物，部分需交给专业危废处理企业解决间甲酚自身也属于危化品，环保监管非常严格。

产品分离、副产物及三废的处理，造就了间甲酚行业较高的

进入壁垒，叠加环保趋严使得原材料端供给更加紧张。

3、间甲酚不是终点，下游更广阔

间甲酚只是中间体，若能突破向下游延伸，百里香酚和L-薄荷醇的前景更加广阔。

（1）百里香酚

百里香酚主要用于制香料、药物和指示剂等，在欧美被用作天然的食品抗腐保鲜剂，也是被大多数国家中批准的饲料添加剂，可用来替代饲料中的抗生素。市场更大、门槛也更高。

海华的4000吨百里香酚项目已于2021年2月底试车投产，预计在2021年上半年投产，主要是为化学合成薄荷醇提供原料。

（2）L-薄荷醇

但百里香酚并不是终点。

L-薄荷醇，俗名薄荷脑，是全球最大的香料产品，广泛用于牙膏、香水、香烟、口香糖、饮料和糖果等。

在医药方面，用于皮肤或粘膜，起清凉止痒作用；内服，可用于头痛及鼻、咽、喉炎症等；还是合成抗艾滋药拉米夫定的原料……

全球L-薄荷醇市场需求约4万吨。

薄荷醇下游需求稳定，利润空间大，目前市场价约20万元/吨，据悉德国德之馨（也是以间甲酚作为原料）成本约8万/吨，单吨净利润可达10万。

遗憾的是，国内尚无法化学合成L-薄荷醇，天然提取企业规模又小，需大量依赖进口，每年需进口超过1万吨，2010-2018年薄荷醇进口复合增速4%。

全球L-薄荷醇产量中，70%依靠天然提取，主要来自巴西和印度，受气候等多种因素影响大，产能不稳定、处于供不应求的状态；30%依靠化学合成，主要生产企业有德国德之馨（50%）、巴斯夫（33%）以及日本高砂（17%）。

海华科技的3000吨薄荷醇项目，以间甲酚作为原料，力争2021年投产。上文提到的4000吨百里香酚就是给薄荷醇进行配套。据悉，生产1吨薄荷醇约需要消耗百里香酚约1.5吨，1吨百里香酚需消耗间甲酚约1吨。

德国朗盛也在新建相关项目，国内的新和成、万华化学也有远期规划。

若海华能率先顺利投产，可填补国内空白，打开更大的成长空间。

…………

间甲酚的故事才刚刚开始。

五、风险不可忽视

1、化工行业周期性属性强，虽然精细化工领域有一定的技术门槛和相对良好的竞争格局，但对市场走势的判断仍然是一件十分专业且困难的工作，市场行情的波动对企业业绩有重大的影响。

2、新建项目（百里香酚、L-薄荷醇）具有较高的技术门槛和要求，尤其是L-薄荷醇的化学合成，在国内还没有化学合成法的商业化先例，海华能否顺利实现商业化存在一定的不确定性。

3、辉隆股份的业务大头还是农资的生产流通，业务规模大，稍有波动对整体业绩影响大。海华的业务虽然利润贡献高，但容易受到传统业务及其他业务的拖累。

本文仅讨论公司基本面情况，影响投资决策的因素众多，本文不作为任何投资建议，建议审慎参考。

股市有风险，投资需谨慎。

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