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作者| TheBigPicture
数据支持|毕达哥拉斯大数据(www.goguda)
Bumble 3个现有App
“爱情生活在两个不同的身体里。”——亚里士多德
2009-17年熟人和约会方式的变化
来源：Michael J. rose nfeld，Reuben J. Thomas，and Sonia hausen
上图显示了PNAS2019年收录的社会科学论文中现代美国异性恋伴侣是如何相遇的。
其中的红线就是通过互联网结识的关系已经超过了40%的占比，超出了第二名的餐厅酒吧。所有传统（也不传统了，基本都是在2000年占比达到高点）的认识途径：工作搭档，朋友介绍，家人介绍，邻居，各阶段同学，教会等途径全部大幅下跌。根据The Knots在2021年进行的5000+对配偶调查显示，现实中每4对订婚的配偶中就有1对是互联网撮合的。其中Tinder（Match group）撮合了27%，Bumble撮合了23%，Hinge撮合了21%。
根据管理咨询公司OC&C的估算，美国加拿大的网络交友市场有4400万的MAU，市场规模（TAM）达20亿美金，是全球（非中国，下同）最大的线上交友市场。而全球MAU约1.9亿，代表总TAM53亿美元。OC&C预测未来5年的北美线上交友市场CAGR为11%，从20亿增至34亿，全球市场CAGR为13%，从53亿增长至99亿。其中Freemium模式（免费增值模式：免费版本获客，应用内尝试变现）的细分市场两地增速则更高，分别为16%及18%。
01 交友app与一般app有什么不同？
在我没深入研究Bumble之前，我有一个大大的疑问：如果大部分交友app用户是为了寻找稳定伴侣的目的而使用的话，那么交友软件一旦促成一段稳定关系，就会损失两个MAU，公司如何留存用户？这对公司的执行力就是个悖论：你的产品体验越好，你的用户流失越快。而互联网经济迟早也要追求客户留存，因为客户的生涯价值要足够大才值得烧钱获客。我们看看做的最大的科网业态的公司，不论是美国的亚马逊，奈飞，脸书，还是中国的腾讯，美团，抖音，各电商平台，无一例外需要长期留存用户。
在背负这个“悖论”的经营环境下，交友应用如果仍然能够成功，可能有如下几个突破口：1. 获客成本是否极低？2. 单用户价值是否极高？（即使生涯不长）3. 是否有某些人口学特征的人群用户？（年龄？）以及4. 是否有低基数效应？行业变现是否仍在早期？国际化是否仍在早期？等等。我们带着这个疑问继续研究这个行业和这家公司。
02 Bumble公司及产品历史
说到Bumble就不能不提世界上最大的交友应用开发公司Tinder（母公司Ma，代码）。Tinder就是首创向左向右划表示兴趣方式的交友应用鼻祖。
交友软件市占率概况
来源：www.bu
Bumble的两位创始人俄罗斯互联网连环创业者Andrey Andreev和Tinder的联合创始人Whitney Wolfe Herd。先讲俄罗斯人。
Andreev是第一批的俄罗斯互联网连环创业者。他的早期创业公司包括世纪之交时代的售卖计算机产品电商网站，追踪网站访问者的软件，以及2002年创立的线上广告精准营销公司Begun，在2003年底他就已经卖出了Begun公司的80%股权给俄罗斯投资公司Finam（04年卖掉了剩余股权）。这笔交易为他积累了第一桶金，让其在2004年向线上交友业务卖出了第一步。
他在俄罗斯发布了Mamba网站（当时Ma，现在的Tinder的母公司是世界上最大的交友网站），业务模式是免费使用，但可以付费使得自己的信息置于较高的位置（购买广告位）。Bamba没多久就又获得了Finam的垂青，出资2000万美元买入了9成股权，不久后Andreev又卖出了全部剩余股权。Andreev搬到英国伦敦居住，在2006年开发出了Badoo，主要针对欧洲市场的交友网站。
随着iPhone带领的移动互联网兴起，2010年Badoo发布了第一代移动端app，注册用户从2000万飞升至一亿（多数在欧洲与拉美市场）。Badoo延续了Bamba的传统Freemium模式玩法：免费注册使用，伴随用户自愿支付小额使自己的信息短时间内置于较显眼位置。
2010年代Ma所有会员都是付费制，35美元起的月费。从2010年发布至2012年主要竞争对手Tinder出现之前，Badoo一直突飞猛进，产品主打真诚关系，即严肃且较长期的关系（对比Tinder），且免费功能较多，用户筛查严谨等产品特色吸引了一批忠实用户。从2010年的1亿注册用户已经跃升至超过4.5亿（仍然没怎么进入美国市场）。
Andreev和Wolfe Herd的交集发生在2014年。作为Tinder创始成员的Wolfe Herd跟其前男友和前老板联合创始人Justin Mateen和Sean Rad闹不合，涉及性别歧视，威胁等，甚至闹上法庭。最终根据不确实的来源Tinder和Wolfe Herd以100万美元和解（但是竟然没有签反竞争条款！草率！）雄心勃勃的Wolfe Herd寻求逆袭的机会，找到了Andreev。两者一拍即合，创造出了Bumble这个爆款app。
在创立Bumble过程中，在官司期间主动找上Wolfe Herd的是Andreev，寻求合作；将Bumble打造成一款以女性为中心的应用也是Andreev的点子（Bumble必须由女性发出第一条消息，是产品的最大特色）；最重要的是出资大头也来自Andreev，他出了近8成，而Wolfe Herd占2成股权。
然而，讽刺的是Andreev的公司长期以来一直受到员工及高管关于性别歧视，女性压抑，种族等问题的控诉。十年来的例子就不一一列举了。高管也频繁离职。根据媒体福布斯的调查，11位高管中仅3位在Badoo待超过16个月。这家公司的文化有多毒可见一斑。虽然当时Badoo不依赖外部资本，但管理层的频繁动荡也影响到了公司的持续执行力。终于，在2019年，Andreev决心卖出自己的所有股份，套现离场。当时Match Group发出了10亿美元的收购价，很快就被Blackstone黑石集团的30亿美元报价超过。
2021年2月，Bumble在纳斯达克上市，IPO价43美元，市值达到48亿美元，上市首日股价收盘70.31美元，市值上涨63%接近80亿。31岁的Wolfe Herd成为史上最年轻的白手起家女性十亿富翁。
随着近期市场下跌，Bumble的股价也跌到了28.95，普通股市值降到了37.5亿美元（有些财经网上报的54亿左右的市值是普通股加黑石持有的pre-IPO common units, 这些common units 可以一比一转换成普通股）。
03 季度经营与财务指标
上面两图是Bumble旗下两款主要应用Bumble、Badoo（其他一些小众app也被并入Badoo合并报）以及Tinder三款应用的收入趋势图（8个季度），以及Bumble以及MatchGroup两家公司层面的收入对比图（12个季度）。
从这些数据我们可以看出：Bumble公司的增长引擎是Bumble应用，Badoo并无法产生收入增长；Bumble app增速高于公司整体收入增速；Tinder app是Match增长引擎，但Tinder增速与MatchGroup公司层面几乎一致；Bumble在过去12季度或者8季度收入增速均高于Match Group。
App：Bumble app收入对比8季度前增114%，Tinder同期增47%，Badoo同期仅17%；
公司：对比8季度前，Bumble收入增75%，Match增48%；对比12季度前，Bumble增87%，Match增73%。
两家公司对付费用户统一了运营指标，虽然名称不同：Bumble使用的是ARPPU（读作啊批普，Average revenue per paying user），而Match使用的是RPP（Revenueper payer）。ARPPU/RPP统计的是单月付费用户付费额。使用ARPPU而不是ARPU的意义在于，交友应用行业的付费率仍处在低水平（仅约10%的用户付费）。在八个季度间，Bumble公司的ARPPU提升了29%，而同期Match的RPP仅提升18%。
接下来看竞品直接对比：Tinder app对Bumble app：
上面两图显示作为两家公司的主力产品，Bumble app的付费用户数增速与ARPPU两个指标均胜于Tinder app。其中，付费用户数8个季度间Bumble app增加75%，而Tinder仅增28%。ARPPU方面，8个季度间Bumble app增56%，而Tinder仅增12%。
付费用户数增速*ARPPU增速=营收增速。
因此，Bumble的付费用户数增速与ARPPU增速都远高于Tinder，造成收入增速差异更大（上文提到8季度总收入Bumble app 114% vs Tinder app 47%）。值得提到的一点：Match Group从2021年2季度开始更改运营数字呈报惯例：从2021年2季度开始主要披露RRP而不是ARPU，同时公司的季度经营数据以全球区域划分，而不以产品划分。
通常，当公司频繁更换数据披露习惯的时候，比较容易暗藏猫腻。那么Match的这个举动是否有呢？我认为有一点令投资者不舒服的地方，如下：按地域划分数据本身并无问题，但是区域表现对投资者的意义不如产品数据。因为不论是亚太，欧洲或者美国，付费用户支付的费率很接近。
这个与互联网广告媒体公司不同，美国单用户广告价值远高于其他市场。交友应用并非如此。Match选择使用区域数据对比呈现，是一种宣传靓丽数据（亚太区增速），规避低增速数据（ARPU）的嫌疑。
另一点，虽然将ARPU调整成跟Bumble一致的ARPPU披露，但在季度的表格中并不呈现按应用划分的ARPPU与用户数。从2021年2季度开始，Match对Tinder app的数据披露不再放入数据表格，而是在股东信中一句话带过，其中app付费用户数仍披露，但是app的RPP则仅披露一个同比增速，需要投资者收集2020年的季度数据之后自己算。这是让我感觉不舒服的地方。
成本项
Bumble的收入成本有哪些？主要是苹果和谷歌应用商店的过路费，其他付费渠道的支付平台费，租用数据中心的租金电费人工，以及行业特有的：客服，调解，欺诈侦测等各项成本都在收入成本项中。Match的收入成本也是这些项目。
从上图可以看出Bumble的成本率长期在27%上下（即毛利率73%），但是Match的成本率确一直趋升。在2021年3季度，财报纳入了6月底完成的对韩国视频社交平台Hyperconnect的收购。由于视频和直播成分的增加，增加了服务器成本。而在收购之前的成本增长，则是因为旗下PlentyofFish产品的视频元素增加了公司整体的服务器成本。
营销开支
Bumble按费用率比Match在营销上花的更多，费用率在29%，而Match仅花收入的17%在营销上。而在获客效率上两家公司都展现出极高的转化率。如回本期这张图所示，两家公司每年（季度费用*4）的营销费用只需要每个付费用户的2-3.5个月的消费就能覆盖。
分析至此，我们差不多可以回答开篇的问题：交友软件每促成一对稳定关系，就会损失两个MAU。这样的业务吸引力在哪里？答案的大部分都包含在上面的数据中：总用户数并不是交友行业的重要运营指标，付费用户才是。而针对付费用户的提价能力随着品牌为用途提供的价值创造力，议价能力极高。营销费用的回本很快，在业态成熟后，每年的营销费用可以用两个月的收费回收，即营销开支可以维持在营收的百分之十几甚至更低，经营杠杆超高，自由现金流造血能力强。而最重要的一点是：
04 总有人正年轻
上面两表是我在Business of Apps上摘出来的，原文是《Tinder Revenue and Usage Statistics》，作者MansoorIqbal。我们拿上表中Bumble的一行：用户整体在年龄层的渗透率：总体15%，18-24岁人群渗透率34%，而25-34岁的渗透率是28%，而35+人群的渗透率则仅6%。Tinder的用户群按人口学来分则更加年轻一些。而下表则是Tinder用户中个年龄层的占比，其中35岁以下人群占了60%。
交友软件有强烈的社会关系与年龄属性。在未婚或未结成稳定关系的人群中，交友软件的渗透率高得惊人。举个例子作对照：强如刚需到不能再刚需的吃，外卖的渗透率在中国也就不到20%（占餐饮总消费），就算美团拿下整个市场，渗透率也就不到20%。
随着经济的发展，自然会有更多的人可以消费不做外卖的中高级餐厅，但你会因为外卖餐厅少了一个顾客觉得外卖生意失去增速吗？不会。因为作为社会整体，总有人要吃中低档食物。交友软件也一样：总有人正年轻，总有人在单身。不论是Bumble的4.5亿总用户数也好，还是其中的一成的付费用户也好，两者都有巨大的成长空间和极高的天花板。
如果说互联网里面有比较接近的业态对比，交友更接近付费游戏，而更不像电商和广告。在海外扩张过程中，交友软件的本地化成本非常低，因为作为平台不需要负责内容生产，直接轻微调整价格就行。而各个区域之间的用户价值相差并不大（不像脸书美国一个用户值15美元，而一个亚洲用户只值1.5美元）。对比电商和广告，交友与游戏的海外扩张成本相对非常低，没有太大地域性。
05 Bumble为什么做的比Tinder好
我们在上文已经看到了Bumble不论是付费用户数增速还是ARPPU增速逗比Tinder强得多。这里面的原因是什么？先说错误答案：Bumble基数小，规模小所以增速快。Badoo规模大，增速基本停滞，远小于Tinder。不论是Bumble还是Tinder，两者都远没有达到天花板，所以不是规模影响增速。
根据Bumble自己的数据，Bumble app上女男比例比行业平均高出30%。而Tinder上的女男比率如下表：
（来源：Business of Apps）
在美国市场，女男比例是1比3，而在英国是1比9。Bumble是一个以保障女性体验为核心价值的公司，并以此信条来构建一系列的产品。创始人和CEO自己也是女性。我当然更相信Bumble可以给女性不论是安全性，过滤不良信息方面等做得更好。
举个更直接的例子，如果有一家酒吧里面的客人女男比例是1比9，不论你是男还是女，你都不会愿意光顾这家酒吧的（直的假设）。而这家女男比率1比9的酒吧就是Tinder，隔壁那家1比1的酒吧就是Bumble。光这一点就足够赢了，里面卖果汁也赢。
06 成长驱动因素
未来公司的收入驱动因素有下面几个：付费用户数增长，ARPPU增长，用户年轻化下移，国际用户扩张。
在今年二月，Bumble收购了法国的新兴GenZ用户交友应用Fruitz。由于交易规模不大，公司没有透露交易细节。Fruitz是一个吸引Z世代年轻人为主的交友应用。App用一种水果来代表用户希望寻求的关系种类，从而避免用户之间不想被标签化的尴尬，也避免了寻找短期和长期关系的用户错配浪费时间，从而提高整体用户体验。
当然，Bumble的收购未必仅仅看中了产品的功能，别后的年轻，国际用户群体可能具备策略价值：Fruitz在法国的苹果应用商店排名免费榜第四名，在主要西欧国家也在良性成长中。（法国，荷兰，比利时，瑞士，西班牙以及北美的加拿大）。管理层表示对Fruitz的管理团队和公司观察已经数年，此次的战略协同效应很好决定出手。公司并无意将公司发展成一个拥有十几个交友app的公司（暗示Match）。
07 估值粗算
虽然公司已经有自由现金流，并且净利润也接近盈亏平衡点（不要算2021年的净利润，因为今年的净利润反映了一次性的递延税项帮助4亿多美元，将这部分扣除公司仍然在净利润层面处于接近打和。因此你看到的财经网页的十几倍历史市盈率也没有参考意义）。
所以我们只能粗略计算一些远期盈利，不用DCF来进行详细估值。
我们将公司分成两部分，一部分是成长引擎Bumble App，另一部分是Badoo app及其他拖油瓶。不算Fruitz的贡献或者任何未来的潜在收购。
预测期5年至2026年底。
Bumble app: 付费用户数增速CAGR=20%，ARPPU增速CAGR=10%，两者相乘，Bumble 收入增速CAGR=32%；
Badoo and others: 付费用户数持平，ARPPU增速CAGR=5%。（货币化的增长比用户增长简单。如果假设Badoo已经过了景气期，维持现有用户数不增长，但是根据公司整体涨价策略，仍能有一定程度的变现率，5%增速合理保守，已低于过去几年的增速）Badoo收入增速CAGR=5%；
成本率=27%，无变化；
销售与营销费用率下降至20%（仍然高于Match Group现在的17%），研发与行政开支合共20%。上述各项都不计入折旧与摊销，因此是扣非基础的经营利润。各项成本加费用总和67%，即扣非经营利润率33%。
以此经营利润率估算，2026年的收入为：Bumble 5.32亿*132%^5=21.3亿，加Badoo 2.33亿*105%^5=2.97亿；两者合共24.3亿。24.3*33%=扣非EBITDA=8亿美元左右。
以目前市值53.6亿美元计算，相当于2026年扣非EBITDA的6.7倍。如果我们将这个8亿EBITDA折现至2022年底（WACC=8.6%, Bloomberg）2022年折现扣非EBITDA=5.75亿。以此计算相当于9.3倍。
简单对比一下，Match假设未来5年是15%的增速（用户增，RPP难增），5年后的收入翻倍至60亿美元，扣非EBITDA率同33%，扣非EBITDA=19.8亿，现市值308亿相当于2026年扣非EBITDA的15.5倍。我认为也不贵，但是基于基本面和成长趋势，Bumble比Match显然更值得关注。
