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今天我们一起梳理一下佩蒂的股票。公司主营业务为宠物食品的研发、制造、销售，集自主品牌于一体，目前有Gahelt Gard、CHEVEY、CHEVEY、CALITI、ITI、智能巴厘、BIGE。
公司主要产品有畜皮咬胶和植物咬胶等宠物咀嚼食品、宠物营养肉质零食、宠物干粮、宠物湿粮及其他宠物食品。
宠物食品市场规模超千亿，养宠意识不断提高。我国宠物行业起步较晚，至今为止经历了启蒙期（1990年-2000年）、孕育期（2000年-2010年）以及快速发展期（2010年至今）三个阶段。
根据《2019年中国宠物行业白皮书》，2019年我国宠物行业市场规模达2024亿元，同比增长18.50%，2010-2019年CAGR达34.6%。其中宠物食品作为最大细分行业，市场规模达1243亿元，同比增长39.4%。根据欧睿数据，按照出厂口径，2019年中国宠物食品销售额（仅含猫和狗，下同）为354.97亿元，同比增长26.01%。拆分量价来看，2019年中国宠物数量为1.83亿只，同比增长7.03%，而单只宠物的宠物食品消费额为193.83元，同比增长17.74%。而将单只宠物消费额进一步拆分，其中宠物食品销售单价为32.7元/kg，同比增长5.47%，单只宠物的宠物食品销量为5.93kg，同比增长11.63%。可知行业高增速更多的得益于养宠意识提升下单个宠物的食品销量提升，宠物主更多选择宠物食品而非剩饭剩菜进行喂养。
养宠渗透率、户均养宠数、单只宠物的食品消费金额对标海外存较大提升空间。尽管我国宠物食品行业已有较大市场规模，但养宠家庭渗透率、户均养宠数、单只宠物的宠物食品消费金额较宠物行业已步入成熟阶段的发达国家仍有较大成长空间：根据前瞻产业研究院数据，养宠家庭渗透率方面，我国养宠家庭渗透率为17%，而日本、美国分别为38%、68%，是中国的2.2、4.0倍；户均养宠数方面，我国户均养宠数量仅为0.27只，而日本、美国分别为0.35只和1.46只，是中国的1.3倍和5.4倍；根据欧睿，在宠物食品的年均消费金额方面，我国单只宠物的宠物食品年均支出为193.83元，而日本、美国分别为1456.02和1450.90元，分别为我国的7.51倍和7.49倍。
老龄化和少子化趋势、人均可支配收入提升、宠物地位提升等因素驱动宠物食品行业迎量价齐升。
目前，中国宠物食品市场集中度较低。根据欧睿数据，2019年中国宠物食品行业CR5为22.6%，而美国、日本宠物食品行业CR5为66.5%、49.3%。市场结构方面，由于海外宠物食品品牌较早进入中国市场，凭借品牌、渠道等先发优势占据了较多份额，其中龙头玛氏2019年市占率达11.5%。
市占率角度来看，行业内国产替代的趋势非常明显。从前十大品牌 2014-2019年的市占率情况来看，两大海外品牌玛氏和雀巢的市占率均出现不同程度的下滑，海外品牌总体市占率从 23.3%下滑至 14.8%，而国内品牌市占率从 12.1%上升至 16.3%。国产宠物食品质量的提升，线上电商渠道的繁荣发展等多方面因素，助推了国产品牌的市占率稳步上升，挤占了海外品牌的市场份额。
公司作为国内最早专业从事宠物食品行业的企业之一，经过多年的积累，在销售渠道、国际化运营、研发创新、质量控制、专业人才团队等发展要素方面形成了较突出的竞争优势。
公司已在中国、越南、柬埔寨、新西兰等国家设有生产基地，能为国内外市场提供品类丰富、高品质的宠物食品，满足国内外客户对差异化产品的需求。随着公司新西兰生产基地、国内湿粮产线布局的完成，公司将形成宠物咀嚼食品、营养肉制零食、高品质干粮和湿粮等全品类宠物食品的生产线，满足自主品牌和ODM市场的需求。
一、宠物咬胶龙头
佩蒂股份成立于2002年，2003年公司在上海设立负责国际贸易的部门，同年江苏泰州100 亩生产基地投产；2007 年自主品牌产品进入北美市场；2009 年禾仕嘉品牌全国营销战略正式启动；同年温州佩蒂代表中国宠物食品企业接受欧盟“FVO”官员的检查并取得官方的认可；2011 年佩蒂两处生产基地通过加拿大CFIA 官员审核认证，同年温州佩蒂水头生产基地落成，新产线开工；2014 年由温州佩蒂动物营养科技有限公司整理变更设立；2015年新三板挂牌；2017年公司上市；2018年子公司收购新西兰BOP；2019年稳步实施对外投资，分别收购德信皮业(越南)有限公司100%股权、北京千百仓商贸有限公司100%的股权和上海哈宠实业有限公司85%的股权，分别设立子公司柬埔寨爵味食品有限公司、新西兰天然纯宠物食品有限公司等。
二、业务分析
2015-2020年，营业收入由4.97亿元增长至13.40亿元，复合增长率21.94%，20年同比增长32.88%，2021Q1实现营收同比增长33.02%至3.21亿元；归母净利润由0.58亿元增长至1.15亿元，复合增长率14.67%，20年同比增长129.62%，2021Q1实现归母净利润同比增长98.61%至0.23亿元；扣非归母净利润由0.57亿元增长至1.08亿元，复合增长率13.63%，20年同比增长157.71%，2021Q1实现扣非归母净利润同比增长121.92%至0.22亿元；经营活动现金流分别为1.11亿元、0.77亿元、0.31亿元、1.30亿元、-0.56亿元、1.43亿元，2021Q1实现经营活动现金流同比下降209.94%至-0.31亿元。
分产品来看，2020年畜皮咬胶实现营收同比增长32.75%至4.46亿元，占比33.32%，毛利率减少3.86pp至20.02%；植物咬胶实现营收同比增长70.75%至4.28亿元，占比31.92%，毛利率增加5.51pp至36.75%；营养肉质零食实现营收同比下降32.56%至2.83亿元，占比21.12%，毛利率增加3.40pp至24.58%；主粮和湿粮实现营收同比增长507.23%至1.23亿元，占比9.21%；其他实现营收同比增长11.16%至5935.78万元，占比4.43%。
2020年公司前五大客户实现营收10.54亿元，占比78.65%，其中第一大客户实现营收6.92亿元，占比51.67%。
三、核心指标
2015-2020年，毛利率由27.37%提高至17年高点37.27%，随后逐年下降至19年低点24.97%，20年提高至25.51%；期间费用率16年下降至低点12.38%，17年上涨至高点17.43%，而后下降至13.23%，其中销售费用率由3.13%上涨至19年高点6.83%，20年下降至4.28%，管理费用率由12.18%下降至6.60%，财务费用率由-2.17%上涨至2.35%；利润率由11.65%提高至17年高点16.91%，随后逐年19年低点5.21%，20年上涨至8.70%，加权ROE16年提高至高点22.26%，随后逐年下降至19年低点4.85%，20年提高至8.98%。
四、杜邦分析
净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数
由图和数据可知，15-16年净资产收益率的提高主要是由于利润率的提高，17年净资产收益率的下降主要是由于IPO导致资产周转率和权益乘数的下降，18年净资产收益率的下降主要是由于利润率、资产周转率、权益乘数小幅下滑共振所致，19年净资产收益率的下降主要是由于利润率的大幅下降以及资产周转率的下滑，20年净资产收益率的提高是由于利润率的提高。
五、研发支出
2020年公司研发投入同比增长0.97%至2617.31万元，占比1.95%；截止2020年末公司研发人员161人，占比3.29%。
六、估值指标
PE-TTM 44.66，位于近3年30分位值上方。
根据机构一致性预测，佩蒂股份2023年业绩增速在30.32%左右，EPS为1.69元，18-23年5年复合增长率16.03%。目前股价33.26元，对应2023年估值是PE 19.14倍左右，PEG 0.63左右。
看点：
凭借强大的产品力和独特的ODM模式，公司与众多海外客户实现深度绑定，随着下游大客户销量增加以及新产品、新客户的开拓，公司海外业绩有望实现持续增长，长期来看预计保持20%以上的增长。国内方面，公司努力抓住国内市场高速发展的行业机遇，推出多款新品，以“科学养宠”等理念强化自主品牌运营，线上加强与平台方的合作，线下开拓门店、参股宠物医院，积极参与国内市场竞争。随着投入力度持续增加、渠道不断完善、新产品陆续投入市场，公司国内市场的收入有望保持高速增长。
