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原标题：不想玩跨界的水电设备制造商不是好上市公司：浙富控股，小心这位跨界玩家的资金链 | 风云独立审计
作者 | 关尔
流程编辑 | 小白
前几天风云君介绍了以浏览器起家的二三四五（002195.SZ），其中提及了作为交易对手、在上海海隆软件股份有限公司要约收购上海二三四五网络科技股份有限公司（下称“二三四五”）中掺和了一脚的浙富控股（002266.SZ）。
不记得要约收购事件或有兴趣了解的小伙伴可以通过《二三四五：流氓软件、现金贷、砍头息、区块链、虚拟币，股东凶猛减持，公司已无实际控制人》来回顾下哦~
经过研究，风云君发现浙富控股在投资学问上颇有天分，偌大的一家老牌水电设备制造商，六年前摇身一变成为了名副其实的跨界投资人。
好好的发展之路，究竟是怎么走歪的？
风云君来给大家撸一撸。
一、水电设备制造起家
浙富控股全名浙富控股集团股份有限公司（简称“浙富控股”），前身为富春江水工机械厂，隶属国家水利电力部，于1970年成立。
2014年，通过收购和投资，浙富股份旗下产业涉及水电设备、核电设备、特种机电制造、油气田开发、互联网金融，同年1月正式更名为浙富控股集团股份有限公司（简称“浙富控股”），证券名称为“浙富控股”。
浙富控股实控人一直为法人孙毅，目前持股比例为21.43%。
二、一发不可收拾的投资之路
继2011年浙富控股首次通过并购拓展业务后，2013年8月，浙富控股以收购二三四五为起点，拉开了轰轰烈烈的投资序幕。
下图是风云君整理的浙富控股至今跨领域投资的时间轴及事件：
不难看出，自从浙富控股从收购二三四五38%股权起，似乎就像打通了任督二脉一般，从此迷上了跨领域投资。
其中，先后通过出资参与设立浙富小额贷款及杭州车猫、现金收购股权、溢价增资灿星文化进入互联网金融、文化传媒行业。
同时，浙富控股通过低买高卖的方式处置了梦响强音、杭州车猫的股权获得收益。从取得股权到出售股权，时间间隔都在一年内，做投资的目的非常明显。
继2014年取得51%格睿动力股权后，浙富控股2016年5月25日起重组停牌，拟通过发行股份以9.555亿向格睿动力原股东购买剩余49%股权。
此次收购评估增值率高达4460.79%。
然而经过半年多的筹划，在回复问询、收到证监会受理通知书时浙富控股选择终止重组并在来年处置了格睿动力40%的股权，进入工业节能行业短短3年即宣告破产。
令风云君感到疑惑的是：浙富控股在公告转让格睿动力40%股权时因其规模小不太看好它稳定发展，且格睿动力自2016年起连续两年均未完成业绩承诺。
在这样的前提下，浙江尚一集鸿实业投资有限公司（下称“浙江尚一”）仍然愿意以2.64亿、也就是高于原2015年2.295亿收购51%股权的价格，收购格睿动力40%股权，让浙富控股除收到原股东业绩补偿款外还小赚一笔。
还真是“人傻钱多”啊。
风云君了解到，浙江尚一的实控人为孔鑫明，正是与平潭沣石 1 号投资管理合伙企业（有限合伙）（以下简称“沣石 1 号”）一同投资平潭沣恒投资管理合伙企业（有限合伙）的出资伙伴。而沣石 1 号由浙富控股参股41%。
（来源：天眼查）
（来源：平潭沣恒投资管理合伙企业（有限合伙）股东列表，天眼查）
（来源：公司2018年年报）
另外，接盘人浙江尚一的实控人孔鑫明与浙富控股实控人孙毅同为桐庐老乡，二者间还有别的联系。
那么转让格睿动力时有没有操作空间呢？仁者见仁咯~
（来源：天眼查）
回到正题，为什么浙富控股做起投资来一发不可收拾？除了发展战略真的“需要”跨行业布局，是不是还有别的原因促使浙富控股如此“折腾”？
三、“蹭热度”减持套现，投资收益贡献利润
（来源：choice 数据库）
从月K线中可以看出浙富控股在2013~2016年中存在两个股价明显上涨的区间。
浙富控股借收购二三四五股权开展“大能源+互联网等新兴领域战略投资”布局，受利好消息影响，浙富控股股票出现第一波上涨，从2013年8月10日停牌前的4.76上涨至2014年2月末7.08元，涨幅超过48%。
在此期间，实控人孙毅在2013年9-10月、2014年2月两段时间内合计套现10.78亿元。
明显地，浙富控股从这波操作中尝到了“甜头”。2014年8月，浙富控股通过现金购买梦响强音51%股权，梦响强音核心业务为“中国好声音”的品牌管理及衍生品开发、艺人经纪及商演等。
受好声音概念影响，2014年4月至2015年5月间浙富控股股价迎来第二波上涨并达到上市以来最高股价16.7元——公司实控人孙毅、高管余永清、赵志强等人趁机通过减持合计5560.33万股股票共套现7.47亿元！
堪称疯狂！
除此之外，靠着投资二三四五、浙富小额贷款、灿星文化等联营企业，以及处置梦响强音、格睿动力股权，除2016年外，浙富控股获得的投资收益2014~2018年基本各年均贡献了约两倍甚至更高的净利润。
值得一提的是，在众多联营企业中，2018年末浙富控股对以二三四五、灿星文化的持股比例仅分别为14.28%及5.7%，但浙富控股通过向两家联营企业委派董事影响其经营决策来将二者计入以权益法核算的长期股权投资里。
虽然没有灿星文化的盈利数据，但经风云君测算，自2016年起，单单二三四五每年就为浙富控股贡献了83%~93%不等的联营企业投资收益。
这让人不得不佩服，浙富控股这投资真是投资得妙啊~
直至2018年业绩下滑，营业收入无法覆盖营业成本及费用，光是投资收益已无法弥补利润缺口，最后浙富控股卖了子公司的房产获得资产处置收益才使净利润扭亏为盈。
也就是说，近六年来，每年不间断地“蹭热度”投资给浙富控股带来的，不仅有给实控人和高管们的丰厚股价回报，还有对公司本身净利润的大力贡献。
相较之下，公司靠投资赚钱，那公司自身的营收情况如何？
四、不赚钱的主营，12年净利润都未超1.83亿
浙富控股的现流表告诉了我们答案：
上市以来，浙富控股累计现金流量净额占净利润之和比例仅为58.35%。
从2013年跨行业投资开始，除2015、2016年外，浙富控股基本靠借款、子公司吸收投资等筹资活动产生现金流。
看利润表能更直观地体会到这点：
自从2008年上市12年来，浙富控股的净利润均未超过1.83亿，且净利润峰值在2011年，而浙富控股从2013年起才开始跨行业投资，2013年起净利润长期在0.9~1.3亿间徘徊。
看来，倒腾了6年，即便是屡屡投资也没能使浙富控股净利润出现大幅提升，顶多恢复到了八年前的水平。
浙富控股的主营业务究竟是什么？为什么如此不景气？
来看下其2013年以来的营收组成：
从图中可以看出，2014年前后收入占比均在74%以上的业务分别为水电机组设备收入和清洁能源设备收入。
但这两项主要收入毛利都不高，自2014年水电机组设备毛利跌至5.43%，2015年后清洁能源设备毛利基本都在15%~19%的区间内，最近两年更有下滑的趋势。
而同行业东方电气（600875.SH）相同的清洁能源设备业务，毛利自2014年起开始有小幅提升，2017、2018年毛利都维持在17.6%或更高的水平。
面对同样的市场环境，为什么浙富控股表现如此不佳？
五、吞金兽：核电业务未达预期，在建工程投入大
这里不得不提到浙富控股的核电业务。
早在2011年12月，浙富控股就以控股子公司四川华都的身份介入核电设备制造，生产核电控制棒。2013年更是通过非公开发行募集8.9亿资金，向四川华都增资1.69亿并投入核电建设项目。
该项目被视为未来营收增长点之一，是清洁能源设备业务中未来重要的组成部分。
然而，自核电募投项目建成以来，接连三年均未能实现预计效益，无法带来强有力的业绩增长和驱动。
对此，浙富控股给出的解释是：
长达7年的布局只换来如今寥寥数语的解释，未来核电业务真能扛起浙富控股的明天吗？
与此同时，为响应国家“一带一路”政策的号召，开拓海外、尤其是东南亚水电工程及设备市场，2016年，浙富控股以香港全资子公司AED的名义以4969.18美元现金收购了印尼DHN 96.55%股权，间接持有NSHE 51%股权，参与印尼NSHE（印度尼西亚巴丹图鲁）水电站的建设。
印尼水电站项目预计总投资为16.68亿美元，初始预计建设期为5年左右：
然而，从2016年7月投入建设起算，截至2018年末，该项目已投入11.22亿元，工程进度却仅为10%。
照这个速度建设下去，还需要22.5年的时间才能完成工程建设，真正进入运营。
至于何时才能转为现金流，还是个未知数。
自2016年收购完成起，印尼水电站已经变成一只趴在浙富控股账上的“吞金兽”，在建工程占总资产占比已由8.12%上升至13.96%，该比例未来将随着水电站的建设投入持续上升。
2018年12月31日，扣除受限资金后浙富控股账上仅有9.43亿的流动货币现金，按照印尼水电站的建设预算，仍有至少90亿的资金缺口需要填补。
结合主营根本不赚钱、12年来净利润迟迟未突破1.83亿的现实，浙富控股哪来的钱建在建工程？
六、募集资金被叫停，花式手段筹钱
作为一家负责任的上市公司，既然已经获得了“合法乞讨”的特许牌照，那当然首选募集资金。
反正花的又不是自己的钱，没了就伸手要呗。
除2008年上市非公开发行外，浙富控股于2013、2014年分别通过定增募集8.9亿、5.72亿资金，2013年用于增资子公司、投入募投项目，2014年所募资金则全部永久补充流动资金。
其中，2013年原用于临海电机募投项目的2.5亿募集资金后更改用途全部用于补充公司流动资金。
虽说走了正常程序，但还是不能否认浙富控股有假借募投项目的名义，实则是想通过公开渠道获得无成本借款的意图。
2017年，浙富控股拟通过非公开发行募集15亿元用于印尼水电站建设并补充流动资金，期望能多少填补一点建水电站的缺口。
然而，2018年2月，该预案被证监会发审委否决。接下来的钱，就只能靠自己筹了。
自2013年起，公司有息负债金额和受限资产金额剧增，并在2017年达到顶峰。
其中，2016年11月17日发行第一期债券0.5亿元，面值和发行价均为100元，票面年利率为4.50%，债券期限为3年期，2018年末已全部偿付完毕。
受此影响，2014年起利息费用随之大幅增加，2018年利息支出为2013年投资前的6倍多。
风云君还注意到，近两年浙富控股支付货款的情况悄然发生了变化：
注：此处应付账款金额仅为应付货款金额。
从2017年开始，每年末包含用票据支付的应付货款金额涨幅超过当年营业成本增幅，2018年末应付货款余额更是比全年营业成本还多。同时，2018年应付票据金额同比增加365.41%。
也就是说，2018年应付账款中可能出现账龄较长的货款，浙富控股通过更改结算方式、延长结算周期的方法向供应商获得变向融资。
讲到融资，就必须还得提起浙富控股的另一个水电项目：江西龙头山水电站枢纽工程。
2016年1月，浙富控股与成立于2010年11月的江西龙头山航电枢纽投资开发有限公司（简称“江西龙头山公司”）签订设备采购合同，向其提供8套水轮发电机组设备及电站附属机电设备。
同年5月，浙富控股以全资子公司天富能源的名义对江西龙头山增资扩股，持股30%，参与龙头山水电站建设并将江西龙头山作为联营企业放在长期股权投资下核算。
直至2018年末，天富能源仅持有江西龙头山公司19.25%股权，浙富控股已对该项目确认了累计2.53亿元的水电设备收入。
然而，直至2018年，江西龙头山公司仍旧处于筹备亏损状态，没有收入：
（来源：公司拟签署租赁物买卖合同公告）
（来源：2018年年报）
成立10年了，江西龙头山项目依然处于购置、安装设备阶段，如此消耗，江西龙头山公司拖不起了。
2018年11月7日，江西龙头山公司与长城国兴金融租赁有限公司（简称“国兴金融”）签署5亿元的《融资租赁合同》和18亿的《回租租赁合同》，浙富控股全资子公司天富能源以其持有的19.25%股权为总计23亿的债务提供质押担保，期限为20年。
上述5亿元中的3亿元融资租赁事项与天富能源相关：江西龙头山公司将原直接向天富能源采购的8台设备中的7台水电设备，改为由国兴金融向天富能源采购、江西龙头山公司转向国兴金融融资租赁的形式。
2018年末，浙富控股手握国兴金融支付的2亿元设备款，同时把原收到未退还给江西龙头山公司的2.15亿元设备款挂在其他应付款里，这一下就多了2个亿的流动资金。
以上种种迹象都表明——2018年浙富控股手中流动资金紧张，需要通过花式借钱或融资来满足自己项目乃至整体的生产运营需求。
七、结语
如果让风云君用一句话做总结，可以说，浙富控股实际上是在借钱搞投资、搞工程，并主要靠投资赚钱。
面对国内基本饱和的水电市场，在无法接收足够的订单扩大销售规模的情况下，浙富控股采用参与水电站建设来保证订单的来源，开辟国外市场的蓝海。
先不提这样的扩张战略是否能成功，投资者是否还能等到这些水电项目挣到钱，单单是前期的巨额工程投入，就需要先好好掂量掂量自己的身家。
不说别的，仅印尼水电站项目未来至少还需投入100亿，这笔钱，能从哪儿来？
更不要说2018年已经需要靠卖子公司房产来急救公司的净利润了，那2019年呢？两个水电站项目“远水解不了近渴”，光靠目前情形已经没法在短时间内实现根本性好转了。
这不，浙富控股又瞄上了危废处理行业。
2019年3月，浙富控股拟通过发行股份、可转换债券及支付现金的方式向桐庐源桐实业有限公司等6名主体购买其持有的浙江申联环保集团有限公司100%的股权，向胡显春购买其持有的杭州富阳申能固废环保再生有限公司40%股权并募集配套资金。
目前该项重组仍在进行中。
最后，既然公司的角色是投资者，那可得擦亮自己的眼睛、时刻关注杠杆，否则一旦投资踩雷、还不起钱、资金链断裂，那等来的可就不是明天而是末日了。
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